Der Prozess eines Reverse IPO
Nachdem die verschiedenen Arten von Shell-Unternehmen, deren Hauptmerkmale und Besonderheiten ausführlich beschrieben wurden, wird der Ablauf eines Reverse Mergers als Möglichkeit für ein privates Unternehmen, über ein Shell-Unternehmen an die Börse zu gehen, klarer – insbesondere für Personen, die bisher noch nie davon gehört haben, was keineswegs ungewöhnlich ist.
Um ein besseres Verständnis des übergeordneten Konzepts und seiner unterschiedlichen Gestaltungsmöglichkeiten zu gewinnen, beschreiben Arellano Ostoa und Brusco (2002) verschiedene Formen der Umsetzung einer triangularen Verschmelzung im Rahmen eines Reverse-IPOs:
(A) Ein börsennotiertes Unternehmen erwirbt einen Teil der Vermögenswerte eines privat gehaltenen Unternehmens und bietet im Gegenzug die Mehrheit seiner eigenen Aktien an.
(B) Ein börsennotiertes Unternehmen verschmilzt mit einem privaten Unternehmen, wobei durch einen Aktientausch das private Unternehmen die Kontrolle über das börsennotierte Unternehmen behält.
(C) Ein börsennotiertes Unternehmen erwirbt einen Teil der Aktien eines privaten Unternehmens (und damit Rechte an dessen Vermögenswerten, Verbindlichkeiten und Finanzströmen) und bietet im Gegenzug die Mehrheit seiner eigenen Aktien an. Das private Unternehmen wird dadurch zur Tochtergesellschaft des börsennotierten Unternehmens und somit ebenfalls börsennotiert.
In allen von den Autoren beschriebenen Szenarien erhält das privat gehaltene Unternehmen die Mehrheit der Aktien des börsennotierten Unternehmens und wird dadurch selbst zu einem börsennotierten Unternehmen. Der exakte Prozentsatz der an die Altaktionäre des privaten Unternehmens übertragenen Anteile hängt in erster Linie von dessen Unternehmensbewertung im Rahmen des Mergers sowie von der getroffenen Vereinbarung zwischen den beiden Unternehmen ab.
In der Literatur findet sich häufig die Schätzung, dass mindestens 95 % der Anteile an die ursprünglichen Anteilseigner des privaten Unternehmens zurückgehen. Daraus ergibt sich, dass die Kosten eines Reverse Mergers für das private Unternehmen 5 % oder weniger betragen würden. Im Vergleich zu den Kosten eines traditionellen Börsengangs (IPO), die in der Mehrheit der Literatur mit rund 7 % angegeben werden, gilt der Reverse Merger somit als kostengünstigere Alternative.
Es ist außerdem wichtig zu erwähnen, dass nach Abschluss eines Reverse Mergers das neue Unternehmen berechtigt ist, alle im Zuge der Transaktion vorgenommenen Änderungen rückgängig zu machen, sofern die Aktionäre dies wünschen. Damit können sämtliche Merkmale und Eigenschaften des ursprünglich privaten Unternehmens beibehalten werden. Diese wichtige Eigenschaft eines Reverse Takeovers ist deshalb möglich, weil die Mehrheit der Anteile weiterhin beim vormals privaten Unternehmen verbleibt. Dies versetzt dessen Anteilseigner in die Lage, etwa durch Mehrheitsbeschluss eine Umbenennung des Unternehmens durchzusetzen. Gleiches gilt für alle anderen unerwünschten Veränderungen, die durch die Verschmelzung mit dem Shell-Unternehmen eingetreten sein könnten, aber im Sinne der Kontinuität rückgängig gemacht werden sollen.
Um genau solche unerwünschten Veränderungen zu vermeiden und dennoch die Vorteile eines Reverse Mergers zu nutzen, gibt es eine besonders effektive Struktur: den Reverse Triangular Merger. Diese Form der Verschmelzung erlaubt es, die Identität des privaten Unternehmens – einschließlich Namensrechte – vollständig zu bewahren. Abbildung 5.1 verdeutlicht diesen Ablauf: Das private Unternehmen bleibt in seiner Struktur erhalten, da die Verschmelzung mit einer eigens gegründeten Tochtergesellschaft durchgeführt wird.
Wie Feldman (2010) erklärt, liegt der Unterschied zum klassischen Reverse Merger darin, dass das börsennotierte Shell-Unternehmen zunächst eine neue, vollständig im Eigentum stehende Tochtergesellschaft gründet, die keine operative Tätigkeit entfaltet. Diese Tochtergesellschaft wird anschließend mit dem privaten Unternehmen verschmolzen. Voraussetzung für diese Verschmelzung ist – wie auch beim regulären Reverse Merger – die Zustimmung der Anteilseigner des privaten Unternehmens.
Im Zuge der Transaktion werden die Anteile des privaten Unternehmens gegen Anteile am börsennotierten Shell-Unternehmen getauscht. Die neu gegründete Tochtergesellschaft des Shell-Unternehmens, die bei der Verschmelzung als nicht fortbestehendes Rechtssubjekt fungiert, wird aufgelöst. Das private Unternehmen hingegen bleibt als fortbestehende Einheit bestehen und wird zur 100%igen Tochter des börsennotierten Shell-Unternehmens. Die früheren Eigentümer des privaten Unternehmens halten nach der Transaktion die Mehrheit der Anteile am Shell-Unternehmen [Feldman, 2010].
Ein Reverse Triangular Merger bietet somit sämtliche Vorteile eines Reverse Mergers – mit dem zusätzlichen Vorteil, dass das ursprüngliche operative Geschäft unverändert bestehen bleibt. Kundenbeziehungen und Lieferantenverträge müssen nicht angepasst werden, da sich lediglich die Eigentümerstruktur, nicht aber die operative Einheit verändert.
Darüber hinaus lassen sich viele administrative Änderungen vermeiden: Bankverbindungen, Steuernummern, Arbeitgeberidentifikationsnummern sowie nahezu alle bestehenden Verträge (einschließlich Mietverhältnissen) bleiben unverändert, da sich an der juristischen Person des privaten Unternehmens selbst nichts ändert. Auch typische Change-of-Control-Klauseln in Verträgen werden in der Regel nicht ausgelöst, da die Kontrolle vor und nach der Transaktion bei denselben Personen verbleibt [Feldman, 2010].
Gerade in Deutschland, wie später noch näher ausgeführt wird, bietet diese Art der Verschmelzung einen besonderen Vorteil: Unternehmen, die in der Rechtsform einer GmbH oder GmbH & Co. KG geführt werden, können diese Form beibehalten. Es besteht somit keine Notwendigkeit, in eine Aktiengesellschaft (AG) oder eine Kommanditgesellschaft auf Aktien (KGaA) umzuwandeln. Für private Unternehmen in Deutschland, die als GmbH organisiert sind, stellt dies einen erheblichen Vorteil dar [Weiss, 2024].
